Infrastrukturanleihen sind für Versicherungen kein neues Investmentthema. Viele Versicherer investieren bereits seit Jahren und setzen auf Vorteile wie sachwertbesicherte Infrastrukturanleihen, vorhersehbaren Cashflow und Portfoliodiversifikation. In vielen Eigenkapitalregelungen profitiert diese Anlageklasse zudem von einer bevorzugten Eigenkapitalbehandlung im Vergleich zu Unternehmenskrediten, was die Solvenzrendite erhöht. In der Vergangenheit lag der Fokus vieler Versicherer auf Infrastrukturanleihen im Investment Grade (IG), um langfristigen Verbindlichkeiten gerecht zu werden. Allerdings verbreitet sich zunehmend die Erkenntnis, dass ausgewählte Sub-IG-Anlagemöglichkeiten ansprechende risikobereinigte Renditen bringen können. Da die Spreads in öffentlichen Märkten eng bleiben, suchen Versicherer zunehmend nach Wegen, ihre Portfoliorenditen ohne Aufweichung der Kreditdisziplin zu verbessern. Sub-IG-Infrastrukturanleihen bieten Renditen ähnlich Kerninfrastrukturaktien bei gleichzeitigem Schutz vor Kursverlusten durch Sachwertbesicherung.

Bewertung von Anlagemöglichkeiten unterhalb des Investment-Grade-Bereichs
Wer sich auf der Risikokurve weiter nach oben bewegt, muss noch strengere Underwriting-Standards anlegen. Zwar bedeuten höhere Renditen oft ein höheres Kreditrisiko, aber nicht alle Kreditrisiken haben die gleiche Grundlage. Tatsächlich lassen sich die Transaktionen in diesem Bereich in zwei unterschiedliche Kategorien einteilen.

Strategie 1: Erhöhtes finanzielles Risiko bei Investment-Grade-Unternehmen
Eine Strategie besteht darin, selektiv Transaktionen mit erhöhtem finanziellem Risiko einzugehen, wie beispielsweise strukturell oder vertraglich nachrangige Positionen. Jedoch nur dann, wenn die zugrunde liegenden Unternehmen groß sind, ein Investment-Grade-Rating aufweisen und durch vorhersehbare Cashflows sowie erhebliche Eigenkapitalpolster gestützt werden. Diese Merkmale tragen dazu bei, das Potenzial für höhere Renditen zu begründen. Darüber hinaus wird vorausgesetzt, dass sie hohe Markteintrittsbarrieren aufweisen, über eine solide Vermögensbasis verfügen, in Märkten mit starken Fundamentaldaten tätig sind und eine beständige Erfolgsbilanz bei stabilen Dividenden vorweisen.

Vorzugsweise wird mit kapitalstarken, erfahrenen globalen Eigenkapitalinvestoren zusammengearbeitet, die bestrebt sind, ihre operativen Infrastrukturplattformen weiter zu nutzen. Dabei verfolgen sie häufig das Ziel, die zugrundeliegende Vermögensbasis auszubauen. Die Investoren können nachrangige Schuldtitel anstelle zusätzlicher vorrangiger Schuldtitel begeben, um sicherzustellen, dass die Vermögenswerte weiterhin starke Investment-Grade-Kennzahlen aufweisen.

So haben wir beispielsweise kürzlich in eine nachrangige Anleihe eines europäischen Leasinggebers für Schienenfahrzeuge investiert, der nach unserer internen Ratingmethodik als starkes Sub-IG eingestuft wurde. Das operative Geschäft verfügt über ein Investment-Grade-Rating und profitiert von stabilen langfristigen Cashflows, einer soliden Vermögensbasis und einer erheblichen Eigenkapitalreserve.

Strategie 2: Erhöhtes Geschäftsrisiko auf vorrangig besicherter Basis
Eine zweite Strategie für Sub-IG-Infrastrukturanleihen zur Erzielung höherer Renditen besteht darin, auf vorrangig besicherter Basis zu investieren und dabei ein zusätzliches Geschäftsrisiko einzugehen. Diese Transaktionen profitieren von ihrem Status als vorrangig besicherte Anleihen, da sie einen vorrangigen Anspruch auf die Cashflows und Vermögenswerte haben. Etwaige Restbeträge, die über diese Ansprüche hinausgehen, stehen den nachrangigen Gläubigern und Eigenkapitalinvestoren zur Verfügung.

Unternehmen, die diesem Renditeprofil entsprechen, stehen unter stärkerem Wettbewerbsdruck und weisen stärker schwankende Cashflows sowie operative Unsicherheiten auf. Die Auswahl der Vermögenswerte ist daher von entscheidender Bedeutung. Investitionen in unbewährte Technologien, übermäßig komplexe Strukturen sowie Abhängigkeiten von steigenden Rohstoffpreisen werden vermieden.

Ein aktuelles Beispiel ist unsere vorrangig besicherte Investition in ein nordamerikanisches Business-to-Business-Glasfaserunternehmen. Als Bestandsunternehmen mit nachgewiesener Historie hat dieses Investment bereits starke Cashflows generiert, die mehr als ausreichend sind, um den Schuldendienst zu decken. Diese Tatsache war das entscheidende Kriterium in einem Sektor, der von Neugründungen geprägt ist, die einen hohen Kapitalaufwand erfordern und bei denen die Rentabilität unsicher ist. Insgesamt erscheint die Möglichkeit günstig, da die steigenden Profite das zusätzliche Geschäftsrisiko kompensieren.

Private Infrastrukturanleihen und Risiko-Rendite-Profil
Private Infrastrukturanleihen werden häufig ohne Rating ausgegeben, es sei denn, ein Rating wird notwendig, typischerweise aufgrund regulatorischer Anforderungen in Ländern wie den USA oder Bermuda. Die Renditen dieser Anlagen liegen oft nahe an denen von Kerninfrastruktur-Aktien, wobei sie gleichzeitig den zusätzlichen Schutz durch besicherte Verbindlichkeiten und erhebliche Eigenkapitalpuffer bieten. Diese Kombination erzeugt ein attraktives Risiko-Rendite-Profil für Investoren, die ein höheres Einkommen bei gutem Downside-Schutz suchen.

Infrastruktur-CLOs
Infrastruktur-CLOs (Collateralized Loan Obligations, CLOs) eröffnen Versicherern einen skalierbaren und strukturierten Zugang zu illiquiden Infrastrukturkrediten unterhalb des Investment Grade (Sub-IG). Durch den Tranchierungsmechanismus lässt sich das Risiko-Rendite-Profil flexibel anpassen: Risikoaverse Investoren sichern ihr Kapital über Cashflow-Wasserfallmechanismen absichern, während renditeorientierte Anleger ihre Erträge über Mezzanine- und Eigenkapitaltranchen hebeln können. Diese Struktur ermöglicht es Versicherern in Nordamerika, APAC und Europa, ihre Reserven sowie Deckungsstöcke kapitaleffizient und maßgeschneidert zu optimieren.

Fazit
Für Versicherer bietet sich heute ein herausforderndes Umfeld. Die Renditen traditioneller Assets bleiben gering, der Druck durch regulatorische Maßnahmen besteht fort. Infrastrukturanleihen, insbesondere im Bereich Sub-IG, bieten einen Weg, höhere Renditen zu erzielen, ohne das Risikomanagement zu vernachlässigen. Sub-IG-Infrastrukturanleihen können Zugang zu höheren Renditen bieten, die durch reale Vermögenswerte und maßgeschneiderte Strukturen gestützt werden. Für Versicherer, die eine Diversifizierung ihres Portfolios und eine verbesserte Kapitaleffizienz anstreben, ist eine Investition in diesen Bereich nicht nur zeitgemäß, sondern zunehmend geboten.

---
*) Richard Parker, Head of EMEA Infrastructure, Barings