Kreditverbriefungen könnten vor einem Comeback in der Kapitalanlage europäischer Versicherer stehen. Hintergrund ist die Reform der Solvency-II-Regelungen, die ab dem 30. Januar 2027 angewendet werden sollen und nach Einschätzung von Invesco teilweise erhebliche Erleichterungen bei der regulatorischen Kapitalunterlegung verbriefter Kreditinstrumente vorsehen.

„Durch den erleichterten Zugang zu tiefen, liquiden und etablierten Verbriefungsmärkten erhalten Versicherer größere Spielräume, hochwertige verbriefte Anlagen in ihre Kapitalanlagestrategie einzubeziehen, um die Diversifikation, Rendite und Kapitaleffizienz ihrer Portfolios verbessern zu können“, erklärt Albrecht von Bassewitz, Anlageexperte bei Invesco.

Die bisher vergleichsweise hohen Kapitalanforderungen gelten als eine wesentliche Ursache dafür, dass Verbriefungen in europäischen Versicherungsportfolios bislang eine untergeordnete Rolle spielen.

Alternative zu klassischen Unternehmensanleihen
Mit den neuen Regelungen könnten Asset-Backed Securities (ABS), Residential Mortgage-Backed Securities (RMBS) und Collateralized Loan Obligations (CLOs) insbesondere gegenüber klassischen Investment-Grade-Unternehmensanleihen an Attraktivität gewinnen.

Verbriefungen ermöglichen den Zugang zu unterschiedlichen Kreditsegmenten, darunter Hypotheken, Verbraucher- und Unternehmenskredite. Ihre Risikoprofile unterscheiden sich damit teilweise deutlich von denen klassischer Unternehmensanleihen.

Aus Sicht von Invesco sprechen neben möglichen Renditeaufschlägen auch die planbaren Zahlungsströme und anpassbaren Laufzeitprofile für diese Anlageklasse. Gerade für Versicherer mit langfristigen Verpflichtungen können solche Eigenschaften bei der Abstimmung von Kapitalanlagen und versicherungstechnischen Verbindlichkeiten relevant sein.

Hinzu kommen strukturelle Kreditschutzmechanismen, die insbesondere bei vorrangigen Tranchen dazu beitragen sollen, potenzielle Verluste abzufedern.

Allerdings unterscheiden sich die einzelnen Verbriefungssegmente erheblich hinsichtlich ihrer Liquidität, Komplexität und zugrunde liegenden Kreditrisiken.

Geringere Kapitalanforderungen für Senior-Verbriefungen
Ein wesentlicher Bestandteil der Reform betrifft die Berechnung der regulatorischen Eigenkapitalanforderungen.

Nach Darstellung von Invesco sollen künftig die erwarteten Verluste und das fundamentale Kreditrisiko stärker berücksichtigt werden, während die Spreadvolatilität an Bedeutung verliert.

Insbesondere vorrangige Verbriefungen mit dem europäischen STS-Status (Simple, Transparent and Standardised) könnten davon profitieren. Bei der Kapitalunterlegung sollen hochwertige Senior-STS-ABS und RMBS künftig weitgehend mit Covered Bonds gleichgestellt werden.

Auch außerhalb des STS-Rahmens erwartet Invesco deutliche Erleichterungen für bonitätsstarke Senior-Tranchen, darunter AAA-geratete CLOs und Commercial Mortgage-Backed Securities (CMBS).

„Diese Instrumente dürften zu den größten Gewinnern der neuen Regelungen gehören, da sie neben einer hohen Kreditqualität auch strukturelle Risikoschutzmechanismen sowie Liquidität bieten können“, erläutert von Bassewitz.

Modellrechnung: Drei Ansätze für Versicherungsportfolios
Welche Auswirkungen die veränderten Kapitalanforderungen auf die strategische Asset Allocation haben könnten, verdeutlicht Invesco anhand eines illustrativen Versicherungsportfolios mit einem Volumen von 10 Mrd. Euro.

Die Berechnungen basieren auf Spread-Annahmen, die Invesco Mitte 2026 aus dem damaligen Marktumfeld abgeleitet hat. Untersucht wurden drei unterschiedliche Zielsetzungen: eine höhere Kapitaleffizienz, zusätzliche laufende Erträge und eine Verbesserung der risikoadjustierten Rendite.

1. Kapitaleffizienz verbessern
Im ersten Szenario wird ein Teil der A- und BBB-gerateten Unternehmensanleihen durch vorrangige STS-ABS und RMBS ersetzt.

Dadurch sinkt die regulatorische Kapitalanforderung für das Spreadrisiko (Spread-SCR) im Modell um rund 57 Mio. Euro. Die laufenden Spread-Einnahmen bleiben nahezu unverändert, während sich die Kreditqualität des Gesamtportfolios verbessert.

Dieser Ansatz könnte insbesondere für Versicherer interessant sein, die ihre Solvenzkapitalbelastung reduzieren oder Kapital für andere Aktivitäten freisetzen möchten.

2. Laufende Erträge erhöhen
Im zweiten Szenario werden Teile des Unternehmensanleiheportfolios durch AAA-geratete CLOs ersetzt.

Die Modellrechnung ergibt dadurch einen Anstieg der jährlichen Erträge um rund 5,8 Mio.Euro, bei einem lediglich moderaten zusätzlichen Kapitalbedarf.

Eine solche Strategie könnte vor allem für Versicherer mit solider Solvenzkapitalausstattung relevant sein, die ihre laufenden Kapitalanlageerträge steigern möchten.

3. Risikoadjustierte Rendite optimieren
Das dritte Szenario kombiniert STS-ABS, RMBS und AAA-CLOs.

Hier steigen die jährlichen Erträge im Modell um rund 5,2 Mio. Euro. Gleichzeitig verbessert sich die Rendite auf das gebundene Solvenzkapital von 9,9% auf 10,7%.

Für gut kapitalisierte Versicherer könnte eine solche Kombination nach Einschätzung von Invesco einen Ansatz darstellen, um die Gesamteffizienz ihrer Kapitalanlage zu erhöhen.

Die Ergebnisse, so Invesco, seien allerdings illustrative Modellrechnungen und keine Prognosen für tatsächlich erzielbare Renditen oder regulatorische Kapitalentlastungen.

Zugang über ETFs oder individuelle Mandate
Für die Umsetzung entsprechender Strategien stehen Versicherern unterschiedliche Investmentstrukturen zur Verfügung.

CLO-ETFs können insbesondere bei kleineren Allokationen oder einem schrittweisen Einstieg eine Möglichkeit bieten, ein diversifiziertes Engagement in strukturierten Kreditinstrumenten aufzubauen.

Für größere strategische Allokationen sieht Invesco dagegen Vorteile bei individuell verwalteten Mandaten. Diese ermöglichen eine gezieltere Steuerung der Portfoliokonstruktion, der Konzentrationsrisiken und der Auswahl zugrunde liegender Sicherheiten.

Welche Struktur geeignet ist, hängt unter anderem von den regulatorischen Anforderungen, der gewünschten Liquidität und den internen Ressourcen für die Analyse komplexer Kreditinstrumente ab.

Neue Möglichkeiten für die strategische Asset Allocation
Die Solvency-II-Reform könnte damit die relative Attraktivität verschiedener Fixed-Income-Segmente für europäische Versicherer verändern.

Während Verbriefungen bislang häufig aufgrund ihrer Kapitalunterlegung gegenüber klassischen Unternehmensanleihen benachteiligt waren, könnten sich künftig zusätzliche Möglichkeiten ergeben, Renditeziele und Solvenzkapitalanforderungen besser miteinander in Einklang zu bringen.

Ob dies tatsächlich zu einer deutlichen Ausweitung entsprechender Investments führt, dürfte allerdings nicht allein von den regulatorischen Erleichterungen abhängen. Entscheidend bleiben die Bewertung der zugrunde liegenden Kreditrisiken, die Liquidität der Instrumente sowie die Fähigkeit der Versicherer, komplexe Verbriefungsstrukturen angemessen zu analysieren und zu überwachen.