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Whitepaper: Faktorbasierte Aktienanlagen für eine effektivere Wertsicherung

Aktienanlagen versprechen hohe erwartete Renditen, sind aber auch mit Risiken verbunden, die viele Anleger nicht tragen können. Eine mögliche Lösung ist ein Wertsicherungsverfahren, das die Aktienquote idealerweise immer dann verringert, wenn dies zur Einhaltung einer im Voraus festgelegten Wertuntergrenze erforderlich ist, so schreiben Dr. Harald Lohre, David Happersberger und Alexandar Cherkezov vom Invesco Quantitative Strategies Team in einer aktuellen Analyse.

Dr. Harald Lohre

Es werden Wertsicherungsverfahren wie CPPI (Constant Proportion Portfolio Insurance) untersucht, die häufig zum Kapitalschutz eingesetzt werden, und ihr Zusammenspiel mit verschiedenen Aktienanlagen wie gewöhnlichen marktkapitalisierungsgewichteten Indizes sowie Mehrfaktoren- und volatilitätsarmen Anlagen.

„Bei der Ausgestaltung von Wertsicherungsstrategien ist die Wahl der Basisanlage in Aktien wichtig, insbesondere, wenn einfache Wertsicherungsverfahren verwendet werden”, so Dr. Lohre.

Wie die Investmentexperten zeigen, sind volatilitätsarme Basisanlagen aufgrund ihrer niedrigeren Volatilität und ihrer günstigeren Renditeverteilung in fallenden Märkten für Wertsicherungsstrategien besonders vorteilhaft. Darüber hinaus stellen sie fest, dass eine Zielvolatilitätssteuerung und dynamische Risikoprognosen die Wertsicherungsergebnisse bei indexähnlichen Basisanlagen verbessern können. Ihr Fazit: Eine aktive Low-Volatility-Basisanlage, deren Investitionsgrad mit geeigneten dynamischen Risikoprognosen gesteuert wird, kann langfristig das Mittel der Wahl sein.

Den üblichen Ansatz zur Bewertung von CPPI-Strategien für verschiedene Basisanlagen in Aktien – die Beurteilung anhand der historischen Performance – ergänzen die Autoren um eine Block-Bootstrap-Methode, welche auf Basis historischer Renditen eine große Zahl konsistenter verschiedener Kurspfade und CPPI-Ergebnisse simuliert.

Statt nur einen Kurspfad auszuwerten, stützen sie ihre Analyse damit auf die gesamte Verteilung der mit einer bestimmten riskanten Basisanlage verbundenen Portfoliorendite. Während ihre ursprüngliche CPPI-Analyse auf einer statischen Annahme für das Übernachtrisiko – d.h. einem konstanten Multiplikator – beruht, gehen die Experten noch weiter und betrachten den Mehrwert einer Zielvolatilitätssteuerung und einer dynamischen Risikoprognose.

Lohre, Happersberger und Cherkezov untersuchen die historische Performance verschiedener Aktienanlagestile wie Indexinvestments, Value (Bewertung), Momentum, Quality (Qualität) und Low-Volatility (niedrige Volatilität) sowie einer Kombination von Quality, Momentum und Value (QMV) in einem Mehrfaktorenportfolio. Bei ihrer Analyse dieser Aktienstile in Verbindung mit verschiedenen Wertsicherungsstrategien legen sie den Fokus auf die wichtigsten Basisanlagen, d.h. den Index, das Mehrfaktorenportfolio (QMV), das Minimum-Volatility-Portfolio und das aktive Low-Volatility-Portfolio.

Alle diese Aktienanlagen haben naturgemäß erhebliche Abwärtsrisiken. Wie sich zeigt, sind diese für die beiden volatilitätsarmen Alternativen jedoch schwächer ausgeprägt. Gleichzeitig kann eine explizite Zielvolatilitätssteuerung der Indexanlage und der Mehrfaktorenanlage helfen, den Rückstand in der risikoadjustierten Performance gegenüber volatilitätsarmen Basisanlagen aufzuholen. Da sich die Kennzahlen für das Extremrisiko aber durch die Volatilitätsanpassung kaum ändern, liegt die robustere CPPI-Performance volatilitätsarmer Strategien offensichtlich nicht nur an der geringeren Volatilität der Basisanlagen, sondern auch am speziellen Muster der relativen Renditen solcher Strategien in fallenden Märkten. „Diese Ergebnisse legen nahe, als weiteres Element der Wertsicherungsstrategie eine dynamische Risikoprognose zu betrachten, mit deren Hilfe der Investitionsgrad aktiv gesteuert werden kann, um Extremrisiken noch besser abzufedern“, so Cherkezov.

Da eine konservative Wahl des Multiplikators die Partizipation an Wertzuwächsen der Basisanlage stark beeinträchtigen könnte, betrachten die Invesco-Experten alternativ den dynamischen Multiplikator, der von einer Schätzung des Expected Shortfall der Basisanlage abhängt. Bei diesem DPPI (Dynamic Proportion Portfolio Insurance)-Ansatz steigt der Investitionsgrad in ruhigeren Phasen und sinkt bei höheren Marktrisiken. „Der aktive Low-Volatility-Ansatz mit dynamischer Wertsicherung schneidet in unserer Analyse am besten ab“, fasst Happersberger zusammen und ergänzt: „Dabei ist es natürlich wesentlich, Risikomodelle zu verwenden, die ein rechtzeitiges Erfassen von Extremrisiken in der Portfoliorenditeverteilung ermöglichen.“

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Quelle: Lohre, Harald and Happersberger, David and Cherkezov, Alexandar, The use of equity factor investing for portfolio insurance (October 22, 2018). Risk & Reward, 2018, 3rd issue, pp. 32-38.

Das Whitepaper kann über folgenden Link als PDF heruntergeladen werden: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3273475