IPE D.A.CH: Adrian, Filmfinanzierung gibt es seit Jahrzehnten. Warum wird gerade jetzt daraus eine institutionelle Assetklasse?
Politowski: Banken haben sich seit 2008 weitgehend aus der unabhängigen Produktionsfinanzierung zurückgezogen, während die Nachfrage nach Inhalten stark gestiegen ist. Dadurch ist ein strukturell unterversorgter Kreditmarkt von rund 10 Mrd. Euro entstanden. Neu ist nicht die Finanzierung von Film und TV-Produktionen selbst, sondern der institutionelle Zugang über professionelle Fondsstrukturen, Governance und Reporting.

IPE D.A.CH: Manuela, wenn Sie heute zu einer Versicherung, Pensionskasse oder einem Versorgungswerk gehen: Müssen Sie noch erklären, warum das Thema „Film“ überhaupt investierbar ist, oder hat sich die Diskussion inzwischen bereits verschoben?
Fröhlich: Ja, Erklärungsbedarf besteht noch. Aber selbst in den zwölf Monaten, in denen ich die Investorengespräche für ALIGN führe, hat sich die Qualität der Diskussionen spürbar verändert. Die Grundsatzfrage „Warum Film?" kommt seltener. Viele Investoren bringen bereits ein Vorverständnis für Specialty Finance mit und fragen gezielter nach Kreditstruktur, Duration und Korrelation. Ein guter Vergleich sind Musik-Royalties: Vor wenigen Jahren musste man erklären, warum das eine investierbare Assetklasse ist. Heute sind sie bei vielen Allocators fast Mainstream. Media Private Debt befindet sich am Anfang einer ähnlichen Entwicklung. Dass die Fondsstruktur institutionell vertraut ist, ein Luxemburger SICAV RAIF unter einem autorisierten AIFM, hilft dabei erheblich.

IPE D.A.CH: Adrian, räumen wir zunächst mit dem wahrscheinlich größten Missverständnis auf: Wenn ich über ALIGN einen Film finanziere, wette ich dann in irgendeiner Form darauf, dass dieser Film kommerziell erfolgreich wird?
Politowski: Nicht im Geringsten. Wir vergeben Kredite gegen definierte Rückzahlungsquellen wie staatliche Förderung, sogenannte „Tax Credits“, oder vertraglich zugesagte Verwertungsrechte. Die Bilanz eines Films ähnelt einer Unternehmensbilanz. Wir stellen den vorrangigen Kreditbaustein gegen klar definierte Forderungen und Sicherheiten bereit und werden typischerweise vor Veröffentlichung des Films zurückgezahlt. Der Kinoerfolg ist für unsere Senior Kreditposition daher nicht der entscheidende Treiber. Eigenkapitalinvestoren hingegen sind wesentlich stärker vom letztendlichen Erfolg des Films abhängig.

IPE D.A.CH: Wenn nicht der Kinoerfolg entscheidend ist: Was ist dann konkret mein Kreditrisiko? Anders gefragt: Was muss passieren, damit ALIGN bei einem Investment tatsächlich Geld verliert?
Politowski: Distributoren und Tax Credits zahlen typischerweise nach Fertigstellung des Films. Für jedes Projekt verlangen wir eine spezialisierte Versicherung, den sogenannten Completion Bond. Dieser garantiert die Fertigstellung des Films innerhalb des Budgets und zu einem festgelegten Zeitpunkt. Das Fertigstellungsrisiko tragen wir als Kreditgeber also nicht. Unser Risiko liegt bei den Kontrahenten: zum größten Teil souveräne Staaten bei Tax Credits oder Distributoren wie Netflix oder Universal, die den Film erworben haben. Ein Verlust entsteht erst, wenn die primäre Rückzahlungsquelle ausfällt und auch die Sicherheiten den Kredit nicht vollständig abdecken. Während COVID lagen die Ausfälle bei Tax Credit Loans bei null Prozent und bei distributionsgesicherten Senior Loans bei 1,91%.

IPE D.A.CH: Sie sprechen von Senior Secured Lending. Welche Sicherheiten hat ALIGN tatsächlich und wie gut lassen sie sich im Problemfall verwerten?
Politowski: Zu den Sicherheiten gehören abgetretene Tax Credit Forderungen, vertraglich gesicherte Vertriebserlöse, kontrollierte Produktionskonten und je nach Transaktion auch Filmverwertungsrechte. Die Zahlungen fließen über kontrollierte oder unabhängig verwaltete Konten. Wir halten erstrangige Sicherheiten und prüfen die rechtliche Durchsetzbarkeit für jede Jurisdiktion bereits vor Abschluss der Transaktion.

IPE D.A.CH: Können Sie uns anhand einer aktuellen Produktion einmal durch einen realen Kredit führen: Produktionsbudget, Kreditvolumen, Rückzahlungsquellen, Sicherheiten und Laufzeit?
Politowski: Ein gutes Beispiel ist „Gail Daughtry and the Celebrity Sex Pass“, eine US-Komödie mit Zoey Deutch, Jon Hamm und Jennifer Aniston, die beim Sundance Film Festival im Januar 2026 Premiere hatte und anschließend von Sony Pictures Classics übernommen wurde. ALIGN stellte zwei Kreditbausteine bereit: der erste war ein Senior Secured Loan gegen die kalifornische Filmförderung, der zweite eine kleinere Asset Backed Finanzierung gegen die noch nicht lizenzierten internationalen Rechte des Films.
Innerhalb von 18 Monaten nach dem Investment wurden beide Kredite vollständig zurückbezahlt, noch bevor der Film im Sommer 2026 in den US-Kinos startete. Die internationale Auswertung setzt sich im dritten und vierten Quartal 2026 fort. Das ist der Kern unserer Struktur: Wir finanzieren vertraglich definierte Rückzahlungsquellen mit konservativer Besicherung, nicht die Hoffnung auf Publikumserfolg.

IPE D.A.CH: Sie sehen mehr als 400 Projekte im Jahr und finanzieren davon lediglich vier oder fünf. Warum fallen die anderen 99% durch?
Politowski: Die häufigsten Gründe sind unzureichende Sicherheiten, eine nicht überzeugende Qualität der Kontrahenten und fehlende Kontrolle über die Finanzierungsstruktur. Auch ein fehlender Completion Bond oder zu wenig Eigenkapital des Produzenten kann zum Ausschluss führen. Entscheidend ist nicht, ob ein Film kreativ interessant ist, sondern ob Rückzahlung, Besicherung und Governance belastbar sind.

IPE D.A.CH: Wie viel davon ist klassische Kreditanalyse und wie viel spezifisches Film Know-How? Könnte ein guter Corporate Direct Lending Manager diese Kredite genauso gut „underwriten“ wie Sie?
Politowski: Die Grundprinzipien sind klassische Kreditanalyse: Cashflows, Kontrahenten, Sicherheiten und Covenants. Entscheidend ist aber die Umsetzung in einer sehr spezifischen Industrie. Filmfinanzierung verlangt Erfahrung mit Produktionsabläufen, Completion Bonds, Tax Credit Systemen, Vertriebsverträgen, Recoupment Waterfalls und dem realistischen Wert von Filmrechten. Ein guter Corporate Direct Lending Manager kann einzelne Kreditbausteine analysieren. Das vollständige Underwriting solcher Transaktionen beherrscht aber nur ein Spezialist mit echter Industrieerfahrung. Denn die entscheidenden Risiken liegen nicht nur im Kreditvertrag, sondern auch in Produktion, Lieferung, Rechtekette und tatsächlicher Verwertbarkeit des Projekts.

IPE D.A.CH: Manuela, drehen wir die Perspektive zum Investor: Eine Pensionskasse hat bereits Corporate Direct Lending, Infrastructure Debt und vielleicht Asset backed Finance. Warum braucht sie jetzt auch noch Media Private Debt?
Fröhlich: Weil viele Private Debt Portfolios weniger diversifiziert sind, als sie auf den ersten Blick wirken. Corporate Direct Lending, Sponsor Finance und auch Teile von Infrastructure Debt hängen oft an denselben Risikotreibern: Unternehmensgewinne, Refinanzierung und Exitmärkte. Der jüngste Stress in der Assetklasse hat dieses Klumpenrisiko sichtbarer gemacht. Media Private Debt bringt andere Rückzahlungsquellen, kurze Laufzeiten und mit einer zweistelligen Nettozielrendite ein Renditeprofil am oberen Ende des Private Debt Spektrums. Für einen CIO ist das kein Ersatz für bestehende Allokationen, sondern ein spezialisierter Baustein, der echte Diversifikation in das Private Debt Portfolio bringt.

IPE D.A.CH: Private Credit hat enorm viel Kapital angezogen. Gleichzeitig wird über engere Spreads und zunehmenden Wettbewerb gesprochen. Ist Media Private Debt letztlich der Versuch, die Private Credit Prämie dort zu finden, wo noch nicht alle anderen Investoren unterwegs sind?
Politowski: Ja, aber nicht, weil der Sektor exotisch ist. Die Prämie entsteht durch hohe Markteintrittsbarrieren, geringe Bankpräsenz und die Knappheit spezialisierter Kreditgeber. Eine hohe Finanzierungsnachfrage trifft auf wenige Manager, die solche Kredite originieren, strukturieren und über verschiedene Marktzyklen steuern können.

IPE D.A.CH: Wenn das Kreditrisiko tatsächlich so stark abgesichert ist, wie Sie beschreiben: Warum bekommt der Investor dafür überhaupt eine attraktive Rendite? Woher kommt die Prämie?
Politowski: Unsere Nettozielrendite von 12% entsteht aus der Struktur dieses Marktes. Banken sind in der unabhängigen Produktionsfinanzierung nur noch sehr begrenzt aktiv. Die Finanzierung wird heute von wenigen spezialisierten privaten Kreditgebern bereitgestellt, die Transaktionen einzeln strukturieren, dokumentieren und verhandeln. Gleichzeitig war die Nachfrage nach Finanzierung noch nie so hoch. Wir erzielen eine attraktive Rendite durch die Asymmetrie zwischen der Nachfrage nach Kredit und dem Angebot an spezialisiertem Kapital. Die Konditionen folgen daher nicht einfach einem liquiden Kreditmarkt oder einem Zentralbankzins. Die attraktive Rendite ist das Ergebnis von knappem spezialisiertem Kapital, komplexer Strukturierung, fix verhandelten Kreditkonditionen und einem nicht liquiden Markt.

IPE D.A.CH: Wenn Sie nur vier oder fünf neue Projekte pro Jahr finanzieren, habe ich als institutioneller Investor zunächst ein Konzentrationsproblem. Wie entsteht daraus ein ausreichend diversifiziertes Kreditportfolio?
Politowski: Diversifikation entsteht nicht nur über die Anzahl der Filme. Ein Projekt besteht häufig aus mehreren Kredittranchen, die auf unterschiedlichen Verträgen und Kontrahenten beruhen. Dadurch hängt nicht jedes Exposure an derselben Rückzahlungsquelle. Bisher haben wir 120 Mio. Euro eingesetzt und waren an rund 24 Projekten mit 84 Krediten und 363 verschiedenen Sicherheiten beteiligt.
Hinzu kommt die kurze Laufzeit von typischerweise 15 bis 18 Monaten. Bei vier bis fünf neuen Projekten pro Jahr entsteht über eine Fondslaufzeit von fünf bis sechs Jahren ein deutlich breiteres Portfolio als die Momentaufnahme vermuten lässt. Entscheidend ist die Kombination aus mehreren Rückzahlungsquellen, unterschiedlichen Kontrahenten und schneller Kapitalrotation.

IPE D.A.CH: Manuela, gerade einem deutschen Investor dürfte bei „Film als Kapitalanlage“ schnell das Stichwort Medienfonds der 2000er Jahre einfallen. Was antworten Sie, wenn Ihnen jemand sagt: Das hatten wir doch alles schon einmal?
Fröhlich: Ja, daran erinnere ich mich auch noch gut. Genau deshalb ist die Abgrenzung wichtig: Die Medienfonds der späten 1990er- und 2000er-Jahre waren Eigenkapitalvehikel, die mit Steuerstundung und Verlustzuweisungen im ersten Jahr von teils nahezu 100% des gezeichneten Kapitals verkauft wurden. Die Unterschiede sind fundamental: Medienkredite sind Fremdkapital, nicht Eigenkapital. Der Kreditgeber hält erstrangige Sicherheiten und wird vor jedem Produzenten oder Gewinnbeteiligten bedient. Die Rendite ist ein vertraglicher Kupon, es gibt weder einen steuerlichen Effekt noch steuerliches Risiko. Auch die regulatorische Einordnung unterscheidet sich grundlegend: zugelassene AIFM, Verwahrstelle, unabhängige Bewertung, externe Prüfung. Gleiche Branche, andere Seite der Kapitalstruktur. Aus Credit Sicht ist das ein völlig anderes Instrument: erstrangige Sicherheiten, vertraglicher Kreditzins und keine Abhängigkeit von steuerlichen Effekten oder dem Kinoerfolg.

IPE D.A.CH: Sie wollen aus einer Nische eine institutionelle Assetklasse machen, investieren aber nur in rund ein Prozent der Projekte, die Sie sehen. Wie skalieren Sie die Strategie, ohne irgendwann Ihre Underwriting Standards aufzuweichen?
Politowski: Wir skalieren durch zusätzliche Jurisdiktionen, etablierte Produktionspartner und größere Transaktionen, nicht durch niedrigere Kreditstandards. Gleichzeitig ist der Markt nicht unbegrenzt aufnahmefähig. Deshalb ist der aktuelle Fonds bewusst auf 100 Millionen Euro begrenzt. Diese Größenordnung passt zu unserer Origination, unserer Selektivität und dem Anspruch, jederzeit ausreichend Dealflow oberhalb unserer Mindeststandards zu haben.

IPE D.A.CH: Manuela, nehmen wir einen CIO, der nach diesem Gespräch grundsätzlich überzeugt ist: Wo würde Media Private Debt in dessen Portfolio eigentlich hingehören: Private Debt, Asset backed Finance, Specialty Finance oder Alternatives?
Fröhlich: Ökonomisch gehört die Strategie in die Private Debt Allokation. Innerhalb dieser Allokation lässt sie sich als Asset backed oder Specialty Finance einordnen, weil die Kredite durch spezifische Forderungen und vertragliche Zahlungsströme besichert sind.
Für den CIO ist am Ende weniger das Label entscheidend als die Funktion im Portfolio. Media Private Debt ergänzt klassische Kreditstrategien um kurze Duration, andere Rückzahlungsquellen und eine geringe Abhängigkeit vom traditionellen Kreditzyklus.
Die Dekorrelation zu traditionellen Märkten ist eine Schlüsselkomponente, um im Private Debt Portfolio des CIO echte Diversifikation zu schaffen.

IPE D.A.CH: Besten Dank für diese Einblicke!