Gastbeitrag: Private Assets in Multi-Asset-Allokationen strategisch integrieren

Gabriele Balagna*

Private Assets sind zu einem wichtigen Bestandteil moderner Multi-Asset-Portfolios geworden. Investoren suchen in Zeiten zunehmend konzentrierter Aktienindizes, mangelnder Gelegenheiten Alpha zu generieren und magererer Chancen nach zusätzlichen Anlageoptionen. Private Equity-Strategien, vom Wachstumskapital bis hin zu Buyouts, gewähren Zugang zu bedeutenden Teilen der Wirtschaft, die über öffentliche Märkte nicht erreichbar sind. Die Besonderheiten privater Vermögenswerte, wie Illiquiditätsprämien, geringere Korrelation mit den öffentlichen Märkten und Inflationsabsicherung, bieten Diversifizierung und gleichzeitig das Potenzial für verbesserte risikobereinigte Renditen.

Private Credit wächst, da sich die Banken aus der Kreditvergabe an mittelständische Unternehmen zurückziehen. Infrastrukturinvestitionen umfassen häufig Assets mit vertraglich inflationsgebundenen Erträgen und langen Laufzeiten, wodurch sie sich zur strategischen Reduktion der Inflationseffekte eignen. Die große Bandbreite privater Immobilienstrategien, von konservativen Kerninvestitionen bis hin zu opportunistischen Investitionen, lässt den Anlegern die Wahl zwischen unterschiedlichen Cashflow- und Wertsteigerungsprofilen ohne die mit börsennotierten Wertpapieren verbundene Marktvolatilität.

Die erfolgreiche Integration illiquider Anlagen in Multi-Asset-Portfolios erfordert fundierte Kenntnisse über deren Eigenarten, wie beispielsweise längere Anlagehorizonte und komplexe Cashflow-Dynamiken. Eine sorgfältige Planung der Strategie bei der Asset-Allokation ist unerlässlich und muss auch in der Phase der Umsetzung aufrechterhalten werden, um die Wahrung des Risikoprofils zu gewährleisten. Die klassische Trennung zwischen Planung und Umsetzung muss bei Anlagen in Private Assets aufgegeben werden.

Herausfordernde Datenerfassung und -überwachung

Die Beschaffung der notwendigen Informationen zu Private Assets stellt oft eine Herausforderung dar. Ihre Performance wird in der Regel anhand der internen Rendite (IRR) gemessen, also dem Zinssatz, bei dem der Barwert der Einzahlungen genau dem der Auszahlungen entspricht, der Kapitalwert (NPV) somit gleich Null ist. Übersteigt der IRR den angestrebten Kalkulationszinssatz, gilt die Investition als vorteilhaft. Bei der IRR-Methode können Verzerrungen und unrealistische Annahmen zu unzutreffenden Ergebnissen führen. Die Bewertungen der privaten Assets stützen sich mitunter auf Expertengutachten oder Direktauskünfte von Managern, was die Gefahr von Glättungen und Verzerrungen birgt. Spezielle Indizes für Private Markets versuchen, einige der Probleme zu mindern, aber es gibt keine allgemein anerkannten Standards. So gestalten sich für die Anleger Leistungsbeurteilung und Vergleiche schwierig. Um das Risiko-Rendite-Profil besser zu erfassen, sind fortschrittliche Modellierungstechniken, die den Schwachpunkten entgegenwirken, und fundierte Marktkenntnisse erforderlich.

Die Überwachung des Portfolios ist bei Private Assets-Indizes aufgrund dessen, dass sich der Wert einer Beteiligung nur aufgrund von Bilanz und Erfolgsrechnungen überprüfen lässt, die zeitlich notwendigerweise nach deren Stichtag und Aufbereitung publiziert werden, und wegen unterschiedlicher Bewertungshäufigkeiten im Vergleich zu den Börsen schwieriger. Zusammengesetzten Benchmarks, die private und öffentliche Indizes kombinieren, mangelt es häufig an Aktualität und Präzision. Institutionelle Anleger verwenden daher als Ersatz-Vergleichsmaßstab oft Proxy-Benchmarks, die Börsenindizes mit zusätzlichen Illiquiditätsprämien kombinieren, um sich so den voraussichtlichen Renditen und Risikoprofilen anzunähern. Dies ermöglicht eine transparentere und häufigere Leistungsbewertung und erleichtert eine dynamische Portfolioüberwachung bis zur Fälligkeit der privaten Allokationen.

Wechselwirkung zwischen Risiko- und Illiquiditätsappetit

Bei der Vermögensallokation ist zunächst zu klären, welchen Stellenwert die Anleger der Liquidität einräumen. Effektive Allokationsstrategien erfordern eine Anpassung der Angaben auf der Grundlage der spezifischen Zeithorizonte, des Cashflow-Bedarfs und der regulatorischen Rahmenbedingungen. Neben der Toleranz gegenüber Volatilität oder Kapitalabrufe sind dies bessere Kriterien zur Bestimmung der Illiquiditätsziele. Investoren können über diverse Anlageinstrumente in Private Assets investieren. Jede Struktur unterscheidet sich in Bezug auf Cashflow-Muster, Risiken und Performance. Die Entscheidung hängt oft von Faktoren wie Diversifizierungsbedarf (J-Kurve oder Managerrisiken), verfügbaren Ressourcen und der Erfahrung ab. Semi-liquide Fonds (als Evergreen-Fonds bekannt) werden immer beliebter, weil sie eine unbeschränkte Laufzeit haben und den Investoren das Liquiditätsmanagement dank regelmäßigen, vordefinierten Zeichnungs- und Rücknahmefenstern abnehmen.  Private Assets werden aber nach wie vor überwiegend über Fondsstrukturen mit einer definierten Laufzeit getätigt, die durch periodische Kapitalabrufe in der Investitionsphase und anschließende Ausschüttungen in der Desinvestitionsphase gekennzeichnet sind.

Commitment-Strategien sind wichtig

Die gestaffelte Struktur der Kapitalanforderungen und der selbstliquidierende Charakter von Private Asset -Fonds mit Kapitalabruf erfordern eine Commitment-Strategie. Damit Anleger ihre Portfolio-Ziele erreichen und aufrechterhalten können, muss geplant werden, in welchem Ausmaß und zu welchem Zeitpunkt wieder Verpflichtungen eingegangen und neue Investitionen getätigt werden. Es hat sich gezeigt, dass gestaffelte Commitment-Pläne, die auf einem festen Prozentsatz, in der Regel etwa 20 % bis 25 % pro Jahr, des sich entwickelnden Nettoinventarwerts (NAV) basieren, gute Ergebnisse erzielen. Soll das Portfolio beispielsweise zu 18 % aus Private Assets bestehen, müssten im ersten Jahr 25 % von 18 % des NAV des Portfolios zu diesem Zeitpunkt, also 4,5 %, investiert werden. Die Höhe der jeweiligen Neuverpflichtung muss danach jährlich neu bestimmt werden. Der in Private Assets investierte Betrag wird durch den erwarteten Zeitpunkt der Kapitalrückflüsse und die erwarteten Gewinne beeinflusst. Auch bei einer angestrebten, konstanten Gesamtallokation in Private Assets variieren die jährlichen Investitionsbeträge je nach der erwarteten Rentabilität von Private Equity und anderen Anlageklassen. 

Dieser Ansatz bietet ein ausreichendes durchschnittliches Engagement und genügend Zeit, um eine NAV-Stabilität zu erreichen. Darüber hinaus scheinen die Häufigkeit und das Ausmaß möglicher Liquiditätsprobleme akzeptabel und mit Liquiditätspuffern und Derivaten beherrschbar zu sein.

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*) Gabriele Balagna, Principal, Investments Amundi Alpha Associates