Höhere Renditen lassen sich durch aktives Management erzielen, indem man gezielt Marktpositionen aufbaut, die Duration über die verschiedenen Laufzeitbänder hinweg steuert, Kredit-Exposure in unterschiedlichen Bonitätsklassen übernimmt und durch Wahl des Credit-Sektors nach einem Top-down-Ansatz vorgeht. Mit über 9.000 Titeln und einem Marktwert von über 7 Bio. US-Dollar (gemäß Bank of America/Merrill Lynch), das entspricht 16% des Wertes des globalen Aktienmarktes insgesamt, sowie etwa einem Drittel des Gesamtwertes des globalen Staatsanleihenmarktes, eignet sich das Engagement am globalen IG-Markt vor allem für Investoren, die eine diversifizierte Einkommensquelle mit begrenztem Risiko für das eingesetzte Kapital wünschen.
IG-Unternehmensanleihen bieten typischerweise höhere Renditen als Staatsanleihen. Dabei steigt die Rendite generell, je weiter sich die Bonitätsklasse vom Top-Rating „AAA“ entfernt, um den Anleger für das vergleichsweise höhere Kreditrisiko von Unternehmensanleihen zu entschädigen. Aus der Vergangenheit wissen wir indes, dass ein völliger Kreditausfall bei IG-Anleihen extrem unwahrscheinlich ist. Moody’s zufolge liegt die kumulierte Ausfallrate bei IG-Anleihen (mit einem Mindest-Rating von Baa bzw. BBB) seit 1970 über Zeitspannen von zwanzig Jahren bei 6,7%. Und während die mit IG-Rentenwerten 2008 und Anfang 2009 erzielten Renditen außerordentlich enttäuschend waren, warfen Credit-Produkte im Zeitraum 1997 bis 2007 6,5% ab gegenüber Renditen von 5,3% auf Staatsanleihen.
Die jährliche Volatilität betrug bei Credit-Produkten 5,0% gegenüber 6,3%. Schaut man auf die vergangenen 15 Jahre zurück, so wird deutlich, dass die Renditen auf globale Credits im Durchschnitt die von Staatsanleihen sowie globalen Aktien übertroffen haben. Zugleich lag die durchschnittliche Volatilität niedriger als bei den beiden anderen Anlageformen und liefert so ein überzeugendes Argument für die Investition in diese Assetklasse.
Nach der Portfoliotheorie verbessert Diversifizierung das Gleichgewicht zwischen Ertragschancen und Risiken. Der globale Credit-Markt ermöglicht diese Diversifizierung im Hinblick auf Währung, Emissionsland, Laufzeit, Sektor und Emittent. So eröffnet die globale Herangehensweise einem Anleger, dessen heimischer Credit-Markt relativ klein ist (wie Großbritannien), ein weitaus größeres Anlageuniversum. Investoren an Märkten mit vergleichsweise geringen Renditen (wie Japan) profitieren von deutlich höheren Renditen auf den globalen Märkten. Zudem haben Anleger angesichts der wachsenden Zahl von IG-Unternehmensanleihen aus Schwellenländern, auf die bereits 8% des globalen Unternehmensanleiheindex entfallen, Gelegenheit zur Investition in Anleihen, die im Vergleich zu den Credit-Märkten Europas und der USA höher rentieren.
Aktive Allokation zwischen den verschiedenen Währungsblöcken ist eine potenzielle Quelle zusätzlicher Renditen: Die Unterschiede bei Wirtschaftswachstumsraten, wirtschaftspolitischem Umfeld und Bonitätsbewertungen der einzelnen Länder lassen sich in voraussichtliche Ertragsdifferenzen ummünzen. Diese Asset-Allokation kann auch über ein Derivate-Overlay erzielt werden. Dabei werden Credit-Default-Swap-Indizes eingesetzt, um positive bzw. negative Einschätzungen zu einem bestimmten Kreditderivatemarkt auszudrücken. Natürlich können globale Credit-Strategien auch ein Wechselkursrisiko beinhalten, das abzusichern ist. Gleichzeitig bietet dies für Investoren mit ausgeprägten Währungspositionen eine weitere Renditequelle.
Größe und Tiefe des globalen Credit-Marktes bieten zudem reichlich Gelegenheit für Investoren, ihren Bedürfnissen entsprechend Durations-Positionen einzugehen. Rentenanleger, die eine Zinsanhebung in den nächsten zwei Jahren befürchten, können ihre Renditen maximieren und dabei gleichzeitig das mit steigenden Zinsen verbundene Kapitalrisiko reduzieren, indem sie die Duration im Portfolio relativ kurz halten. Am globalen Index dominieren Emissionen mit kürzeren Laufzeiten; nahezu die Hälfte des Marktvolumens entfällt auf ausstehende Anleihen mit einer Laufzeit von unter fünf Jahren.
Der Markt eignet sich ebenso für Anleger, die eine längere Duration wünschen, um bei Aktiv- und Passivpositionen eine Laufzeitenkongruenz herzustellen. Über 17% des Marktvolumens entfällt auf Laufzeiten von über zehn Jahren, wobei dieser Teil des Universums eine modifizierte Duration von durchschnittlich elf Jahren aufweist. Auch hier gilt, dass die Fragen im Hinblick auf längere Laufzeiten im Zusammenhang mit der Situation vieler Staatshaushalte IG-Unternehmensanleihen zur bevorzugten Assetklasse von Pensionsfondsmanagern machen.
Die Entscheidung, einen bestimmten Sektor über- oder unterzugewichten, ist wegen der alles andere als perfekten Korrelation zwischen den Renditen der wichtigsten Industriesektoren im Credit-Universum eine wichtige Quelle potenzieller Renditen. Ferner hängt diese Entscheidung vom Konjunkturzyklus, der Geldpolitik, Inflation, den Wachstumstreibern, Bewertungen und dem allgemeinen Risikoumfeld ab. Auch hier ermöglicht die schiere Größe des globalen Credit-Marktes dem Anleger, nach einem Top-down-Ansatz vorzugehen und so auf einen weitaus diversifizierteren und liquideren Asset-Pool zuzugreifen, als enger definierte Märkte bieten. Für Investoren an den kleineren Märkten ist dies ein handfester Vorteil. So sind beispielsweise im Index nur drei Emittenten des britischen Automobilsektors vertreten, aber 188 aus dem globalen Kfz-Sektor.
Eine global ausgerichtete Credit-Strategie bietet eine Reihe von Vorteilen. Erstens generieren IG-Unternehmensanleihen stetige Ertragsströme, die deutlich über Barinvestitionen liegen. Durch Zugang zu den globalen Credit-Märkten können Anleger über eine Vielzahl von Unternehmen Erträge erzielen. Zweitens bietet die globale Credit-Strategie Diversifizierung nach Anleihen, Emittenten, Sektoren, Ländern, Laufzeiten und Kredit-Rating. Drittens hat die Performance der globalen Credit-Strategie die Wertentwicklung von Staatsanleihen sowie die Performance lokal begrenzter Credit-Strategien in den vergangenen zehn Jahren übertroffen. Der globale Credit-Markt stellt für Unternehmen eine wichtige Finanzierungsquelle dar und lenkt das globale Sparaufkommen effizient hin zu Anlagen, die zum Wirtschaftswachstum beitragen. Mit dieser Strategie nutzen Investoren eine breitere Einkommensbasis, die sich auf eine Vielzahl von Unternehmen stützt, die in unterschiedlichen Industriezweigen und Ländern tätig sind – eine außerordentlich wertvolle Anlagestrategie in einer solch ungewissen Welt.
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*) Chris Iggo ist CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers.