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Europäische Senior Secured Loans – Die Entwicklung während der Euroland-Krise

Asset Allocation

Noch immer stellen Senior Secured Loans europäischer Schuldner trotz eines Marktvolumens von über 400 Mrd. Euro als Anlageklasse für viele Investoren unentdecktes Neuland dar. Dabei bietet diese Anlageklasse gerade auch im aktuellen Marktumfeld Sicherheit vor Kapitalverlusten (Downside Protection) durch die erstrangige Positionierung in der Kapitalstruktur bei attraktiver Verzinsung. Wie hat sich der europäische Senior Secured Loan Markt im 3. Quartal 2011 entwickelt?

Walter Vogl

Nach einer stark positiven Performance in den ersten fünf Monaten des Jahres 2011 hat der Senior Secured Loan-Markt im dritten Quartal dem allgemeinen Trend folgend wieder nachgegeben. Dieser Markt ist jedoch stark unternehmensgeprägt, mit dem Schwerpunkt auf Nordeuropa. Neben dem Fehlen von  Banken als Schuldnern gibt es auch nur wenige Loans aus den krisengeschüttelten europäischen Peripherieländern. Die wesentlichen Gründe für den Kursrückgang bei  Senior Secured Loans waren die Besorgnisse der Investoren über das Wirtschaftswachstum in Europa im Allgemeinen sowie über die Fähigkeit der Unternehmen, ihre Schulden zu reduzieren. Ein weiterer negativer Faktor war das zögerliche Handeln der europäischen Regierungen bei der Lösung der Probleme des Finanzsektors und der Peripherieländer.

Als Folge der negativen Stimmung sind die durchschnittlichen Sekundärmarktpreise um etwa sechs Prozentpunkte seit Anfang des Jahres gefallen. Dank der hohen Verzinsung ist die Performance des S&P ELLI-Indexes dagegen nur mit  etwas mehr als einem Prozent im Minus. Aufgrund verbesserter Rahmendaten und den Hoffnungen rund um ein europäisches Hilfspaket scheint es, dass sich die Preise  im Oktober zumindest wieder stabilisiert haben. Wir erwarten keine Wiederholung des dramatischen Kursverfalls bei Senior Secured Loans wie Ende 2008, da es zum einen keine „CLO-Warehouses“ mehr gibt, zum anderen belasten keine hoch fremdfinanzierte Investoren, wie seinerzeit z.B. die isländischen Banken den Markt.

2011 hat bislang gezeigt, dass Senior Secured Loans weniger volatil sind als High Yield Anleihen.  Während in 2010 der High Yield Index mit 14,3% Wachstum den ELLI Index mit 8,1% noch hinter sich ließ, gab der High Yield Index im laufenden Jahr trotz Durationsgewinnen um fast 5% nach (verglichen mit gut einem Prozent Rückgang beim ELLI-Index) Der Primärmarkt für europäische Loans war auch während des Sommers aktiv, auch wenn einmal mehr die Arrangeure nicht alle übernommenen Positionen platzieren konnten. Trotz großer Bemühungen mussten sie letztlich hohe Nachlässe gewähren.  Wir erwarten daher, dass die Arrangeure für den Rest des Jahres sehr vorsichtig sein werden und nur wenige neue Deals auf den Markt kommen werden. Dies dürfte ebenfalls zur Stabilisierung des Marktes beitragen.

Die positive Nachricht ist, dass aufgrund der gesunkenen Preise die durchschnittlichen Spreads bis zur Kredit-Fälligkeit auf bis zu 10% p.a. angestiegen sind. Wenn wir davon ausgehen, dass die Ausfallraten auf dem derzeitigen Niveau von 5% oder niedriger  und die Recovery-Rates bei 60% bleiben, dann ist es bei einer guten Einzeltitelauswahl jetzt möglich, Renditen von 10% zu erzielen. Aufgrund der hohen Recovery Rates dieser Assetklasse wäre aktuell immer noch eine Rendite von 8% zu erzielen, wenn sich die Ausfallrate auf 10% verdoppeln würde.

Wenn man auf die ersten Monate des Jahres zurück blickt wird klar, dass die Wertentwicklung von etwa plus 1% pro Monat nicht nur vom Optimismus bezüglich der Unternehmensgewinne getrieben war,  sondern auch durch positive technische Faktoren unterstützt wurde. So wurden nicht nur Loans, die unter Par notierten, vorzeitig zum Nennwert durch Anschlussfinanzierungen in Form neuer Loans oder High Yield Emissionen zurückgezahlt, auch CLO-Strukturen mussten solche vorzeitigen Rückzahlungen wieder am Loan-Markt investieren. Sollte sich wider Erwarten die Marktliquidität bis zum Jahresende signifikant erhöhen, rechnen wir mit einer deutlichen Wertsteigerung im europäischen Senior Secured Loan Markt.


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*) Walter Vogl ist Geschäftsführer der hs. Financial Products GmbH (hsFP). Die hsFP bietet zusammen mit ihrem Partner European Credit Management (ECM), London, für institutionelle Anleger Lösungen in Form von offenen Investmentvehikeln für die Anlageklasse Senior Secured Loans an. „Wir managen insgesamt über 1 Milliarde Euro in dieser Assetklasse“, sagt Matthew Craston, Head of Alternative Investments, bei ECM.

 

hsFP ist seit 1999 offizielle Vertretung von European Credit Management in Deutschland. Seit über 10 Jahren ermöglich hsFP die reibungslose Verbindung zwischen den Bedürfnissen deutscher institutioneller Anleger – insbesondere unter Beachtung der gesetzlichen und aufsichtsrechtlichen  Rahmenbedingungen – und erfolgreichen Assetmanagern.