Aufgeschreckt von Schieflagen vieler Pensionsfonds – vor allem aus dem angelsächsischen Raum – haben die Aufsichtsbehörden in etlichen Ländern in den letzten Jahren Regulierungsvorschriften weiterentwickelt, um die Bezüge aus Betriebsrenten abzusichern. Für Arbeitgeber und Pensionsfonds bedeutete dies in der Regel zusätzliche Kosten und mehr Komplexität. Ziel der OECD-Studie war, die Auswirkungen der Regulierungs- und Bilanzierungsvorschriften auf das Investitionsverhalten und die Finanzierungskosten eines Pensionsfonds genauer zu untersuchen. Grundlage der Untersuchung war ein Modell-Pensionsplan, der im Hinblick auf seine Ausgestaltung sowie die Charakteristika und die Verteilung von Rentenanwärtern und Rentnern typisch und repräsentativ für die zu untersuchenden Märkte sein sollte. Auf diesen Modellplan wurden dann vereinfachte Versionen der Vorschriften in Deutschland, Japan, den Niederlanden, Großbritannien und den Vereinigten Staaten angewandt. Dieses Vorgehen erlaubte den systematischen Vergleich des Einflusses von Regulierungsvorschriften auf die Bewertung der Verpflichtungen und der daraus abgeleiteten optimalen, d.h. auf die Verpflichtungscharakteristika abgestellten (liability-driven) Investmentstrategien.
Grundsätzlich würde man erwarten, dass für eine identische Leistungszusage in verschiedenen Ländern die Zahlungsverpflichtungen und die optimale Investmentstrategie zur Bedeckung dieser Verpflichtungen, wenn schon nicht identisch, so doch zumindest weitgehend vergleichbar sind.
Eines der wichtigeren Ergebnisse der Studie ist jedoch, dass sich Bewertung und Risikocharakteristik der mit Leistungszusagen verbundenen Zahlungsverpflichtungen in den untersuchten Ländern voneinander stark unterscheiden. Zudem werden Zahlungsverpflichtungen oft noch bilanziell und regulatorisch unterschiedlich bewertet. Weil die Art der Bewertung und die damit verbundenen Risikoeigenschaften von Pensionsverpflichtungen in hohem Maße das Anlageverhalten des Pensionsvehikels beeinflussen, können selbst für identische Pensionspläne bei identischen Optimierungskriterien in verschiedenen Ländern keine einheitlichen, den Zahlungsverpflichtungen optimal entsprechenden Anlagestrategien etabliert werden.
Ein weiteres Ergebnis der Studie: Zwingen gesetzliche Regulierungen Pensionsvehikel zu einer suboptimalen Vermögensanlage, steigen die Deckungsbeiträge des Arbeitgebers. – In der Studie liefert ein Beispiel dafür die Pensionskasse, bislang das dominierende Instrument der kapitalgedeckten betrieblichen Altersvorsorge in Deutschland. Anders als viele kapitalgedeckte Pensionsfonds im Ausland unterliegen die Pensionskassen strikten Anlagebeschränkungen, so dürfen sie nur maximal 35 Prozent ihres Vermögens in „risikobehaftete“ Anlagen wie Hedgefonds, Hochzinsanleihen oder Aktien investieren. Die starre Regulierung soll eigentlich Risiken begrenzen, doch die Auswirkungen können auch kontraproduktiv sein: in schlechten Marktphasen entstandene Verluste können während positiver Marktphasen nicht durch höhere Aktien- oder Hochzinsinvestitionen ausgeglichen werden. Auch der Nutzung alternativer Anlageklassen sind enge Grenzen gesetzt. Rein quantitative Anlagebeschränkungen, das hat die OECD-Studie gezeigt, können eine effiziente, den langfristigen Verpflichtungen optimal entsprechende Geldanlage verhindern. Das international übliche Sorgfaltsprinzip („Prudent Person Principle“) erlaubt hier deutlich mehr Flexibilität bei der Wahl der Anlageinstrumente und Anlagestrategien und kann dazu beitragen, die Deckungskosten der Pensionsverpflichtungen zu reduzieren.
Ein weiteres Ergebnis der Studie ist, dass im Fall der Unterdeckung eine längere und flexiblere Sanierungsphase eine kostengünstigere Absicherung des Deckungsgrades von Pensionsvermögen erlaubt. Ein Beispiel verdeutlicht dies: Niederländische Pensionsfonds müssen - genau wie deutsche Pensionskassen - ihre künftigen Zahlungsverpflichtungen zu über 100 Prozent ausfinanzieren. Liegt eine Deckung von „nur“ 100 Prozent vor, kann diese im Nachbarland aber über einen Zeitraum von bis zu einem Jahr ausgeglichen werden, während die deutsche Finanzaufsicht sofort einschreiten würde. In den Niederlanden ist zudem eine flexible Anpassung an die künftige Gehaltsentwicklung (“bedingte Indexierung”) möglich, während deutsche Pensionskassen in der Regel fest mit jährlichen Rentensteigerungen von einem Prozent kalkulieren müssen. Die Studie belegt, dass an Endgehältern orientierte Zusagen mit garantierter Anpassung an die Gehaltsentwicklung etwa doppelt so teuer sind wie auf Durchschnittsgehältern beruhende Pensionsleistungen mit flexibler Indexierung. Kurz gefasst: Je flexibler die Leistungsstruktur einer Pensionszusage angepasst werden kann, desto geringer ihre Kosten.
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*)Brigitte Miksa ist Head of International Pensions bei Allianz Global Investors.
Lesen Sie nächste Woche, im zweiten Teil des Beitrags, mehr zum Trend der Beitragszusage in Deutschland sowie die Notwendigkeit einer international stärkeren Vereinheitlichung der Regulierung von betrieblicher Altersvorsorge.